巨虧只是階段性表象？百利天恒核心產品即將打開千億市場

出品|中訪網

審核|李曉燕

2月28日，四川百利天恒藥業股份有限公司發布2025年年度業績快報，數據顯示公司全年實現營業總收入25.2億元，同比下降56.72%；歸屬于母公司所有者的凈利潤為-10.51億元，同比由盈轉虧。這一業績“變臉”引發市場廣泛關注，不少聲音將其與創新藥行業的“燒錢”模式關聯，質疑其可持續性。然而，透過短期數據波動的表象，結合公司核心產品進展、全球合作落地及行業發展規律來看，此次業績調整實則是創新藥企業在從“一次性收入”向“可持續商業化”轉型過程中的階段性現象，其長期價值錨點正逐步清晰。

百利天恒2025年的業績波動，核心原因在于收入結構的階段性變化，而非經營能力的實質性衰退。2024年，公司憑借與百時美施貴寶（BMS）達成的iza-bren項目全球合作，獲得8億美元首付款，這一一次性知識產權收入直接推動當年營收飆升至58.23億元、凈利潤達37.08億元。與之相比，2025年公司與BMS的合作雖持續深化，收到2.5億美元里程碑款項，但該款項與上年一次性首付款存在量級差異，成為營收同比下滑的直接原因 。值得注意的是，這筆2.5億美元里程碑付款創下中國創新藥“出?！苯灰字袉蝹€ADC資產首筆里程碑付款的最高紀錄，標志著雙方合作從“簽約”進入“成果兌現”階段。根據合作協議，公司后續還可獲得最高2.5億美元近期或有付款，以及最高71億美元的開發、注冊和銷售里程碑付款，長期收益空間依然可觀。

這種收入結構的切換，是創新藥行業發展的普遍規律。對于以源頭創新為核心的藥企而言，前期依賴授權合作的一次性收入，后期逐步過渡到里程碑付款與商業化銷售分成，是實現可持續發展的必經之路。百利天恒的業績變化，恰恰反映了其正從“交易變現”向“產業落地”轉型，而這種轉型過程中的短期陣痛，不應被簡單等同于企業經營風險。

支撐百利天恒長期發展的核心，是其在創新藥領域的硬核布局與關鍵突破，尤其是核心產品iza-bren的臨床進展，已進入商業化落地的關鍵窗口期。作為全球首創的EGFR×HER3雙抗ADC藥物，iza-bren是目前全球唯一進入III期臨床試驗階段的同類產品，其臨床價值與創新性得到權威認可。截至2026年3月，該產品針對鼻咽癌和食管鱗癌的兩項上市申請均已獲國家藥監局受理，并被納入優先審評程序，其中食管鱗癌適應癥的III期臨床研究更是達到無進展生存期（PFS）和總生存期（OS）雙主要終點，展現出顯著的臨床獲益。

中國城市發展研究院常務副院長袁帥表示，iza-bren針對鼻咽癌、食管鱗癌的上市申請有望在2026年獲批，商業化前景廣闊。這兩個適應癥均為我國高發腫瘤類型，且存在巨大的未被滿足的臨床需求，尤其是食管鱗癌領域，目前全球尚無ADC藥物獲批，iza-bren若成功上市，將成為該領域的首個標準治療方案，填補臨床空白。此外，公司與BMS合作在全球開展的三陰性乳腺癌、非小細胞肺癌等適應癥的臨床試驗也在穩步推進，未來有望進一步拓寬產品的市場空間。

為筑牢創新根基，百利天恒近年來持續加大研發投入，近5年研發費用從2021年的2.79億元增長至2025年前三季度的17.72億元，翻了6倍多，2025年前三季度研發費用占營收比例達86%。這種高強度的研發投入，是打造全球領先創新藥的必要投入。從行業背景來看，2026年中國創新藥產業正處于從“跟跑”到“領跑”的質變拐點，ADC藥物作為國內最具全球競爭力的賽道之一，市場規模預計突破300億元，年復合增長率達67%。百利天恒的研發投入，正是瞄準了雙抗ADC這一前沿方向，為其在全球競爭中搶占先機奠定了基礎。

盡管長期前景向好，百利天恒仍面臨一些階段性挑戰。一方面，公司核心產品iza-bren存在一定的研發風險，HER3靶點既往單藥響應率不佳，且同類產品曾因安全性問題終止臨床，同時上市后還將面臨第一三共、阿斯利康等巨頭的競爭。另一方面，公司傳統仿制藥業務受集采政策沖擊，核心產品丙泊酚乳狀注射液收入和毛利率大幅下滑，短期內難以成為創新研發的“造血機”。此外，資本市場對公司的態度趨于謹慎，H股上市暫緩、股價回調等現象，反映出市場對其短期業績與研發風險的擔憂。

面對挑戰，百利天恒正積極采取措施筑牢發展根基。在資金層面，公司2025年9月完成超37億元定增，截至2025年三季度末，現金及現金等價物凈增額達23.38億元，為研發投入提供了充足的資金保障。同時，公司推出1億元至2億元的股份回購計劃，截至2026年1月31日已支付近1億元，用于員工持股計劃或股權激勵，此舉有助于穩定團隊，提升投資者信心。在管線布局上，公司目前有17款創新藥處于臨床試驗階段，其中6款開展全球臨床，17項國內III期注冊臨床試驗有序推進，逐步緩解核心產品依賴的風險。

從行業發展來看，2026年是創新藥板塊從“預期兌現”到“業績落地”的關鍵年份，市場評判標準已從“簽約規?！鞭D向“臨床數據、現金流、國際化能力”三大硬指標。百利天恒的核心產品即將迎來獲批窗口期，全球合作的里程碑付款持續兌現，研發管線的梯隊建設逐步完善，這些因素都將成為其穿越行業周期的核心支撐。

短期的業績波動，是創新藥企業在追求源頭創新過程中必須承受的成長代價。對于百利天恒而言，此次業績“變臉”并非發展的“拐點”，而是轉型的“節點”。隨著核心產品商業化落地、全球合作收益逐步釋放、研發管線持續推進，公司有望逐步擺脫對一次性收入的依賴，構建起“研發-授權-商業化”的良性循環。在創新藥行業的大浪淘沙中，唯有堅守長期主義、深耕核心技術，才能最終實現價值突圍，而百利天恒的布局與進展，已展現出成為全球創新藥領域“長跑者”的潛質。